Nouriel Roubini
As curtas férias da Europa
29 Abril 2012, 23:30 por Nouriel Roubini | © Project Syndicate www.project-syndicate.org
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Na ausência de uma maior flexibilização da política monetária e de uma consolidação orçamental mais estendida no tempo, o euro não desvalorizará, a competitividade externa não será restaurada e a recessão irá agravar-se.
Na ausência de uma maior flexibilização da política monetária e de uma consolidação orçamental mais estendida no tempo, o euro não desvalorizará, a competitividade externa não será restaurada e a recessão irá agravar-se.

Desde Novembro passado, o Banco Central Europeu, sob as rédeas do seu novo presidente, Mario Draghi, reduziu as suas taxas e levou a cabo duas injecções de mais de um bilião de euros de liquidez no sistema bancário da Zona Euro. Isto conduziu a um alívio temporário das tensões financeiras com que se confrontam os países mais endividados da periferia do euro (Grécia, Espanha, Portugal, Itália e Irlanda), diminuindo fortemente o risco de uma corrida à liquidez no sistema bancário da Zona Euro e reduzindo os custos de financiamento para Itália e Espanha face aos níveis insustentáveis do Outono passado.

Ao mesmo tempo, foi evitado um incumprimento técnico por parte da Grécia e o país implementou um bem sucedido - se bem que coercivo - programa de reestruturação da sua dívida pública. Um novo pacto orçamental - e novos governos na Grécia, Itália e Espanha - impulsionou a convicção de que haverá um empenho credível em relação à austeridade e às reformas estruturais. E a decisão de conjugar o novo fundo de resgate da Zona Euro (o Mecanismo Europeu de Estabilidade - MEE) com o antigo (O Fundo Europeu de Estabilidade Financeira - FEEF) reforçou de forma significativa o "poder de fogo" da região.

Mas a lua-de-mel que se seguiu nos mercados foi de curta duração. Os diferenciais dos juros de Itália e de Espanha estão de novo a aumentar, ao mesmo tempo que os custos de financiamento para Portugal e para a Grécia se mantiveram elevados. E, inevitavelmente, a recessão na periferia da Zona Euro está a agudizar-se e a transitar para o centro, nomeadamente para a França e Alemanha. Com efeito, a recessão irá agravar-se ao longo deste ano, por muitas razões.

Em primeiro lugar, a excessiva dose inicial de austeridade, apesar de ser necessária, está a acelerar o movimento de contracção da economia, uma vez que os impostos mais elevados e o menor nível de gastos públicos e de transferências reduzem o rendimento disponível e a procura agregada. Além disso, à medida que a recessão se for aprofundando, resultando em défices orçamentais ainda maiores, será necessária mais austeridade. E agora, graças ao Pacto Orçamental, até o núcleo da Zona Euro será obrigado a adoptar medidas drásticas de austeridade contra a recessão.

Por outro lado, enquanto a ultra-competitiva Alemanha consegue aguentar um euro a valer 1,30 dólares - ou até mais forte do que isso - na periferia da Zona Euro, onde os custos laborais unitários subiram entre 30% e 40% durante a última década, o valor da taxa de câmbio terá de cair até ao nível da paridade com o dólar, de modo a restaurar-se a competitividade e o equilíbrio externo. Afinal de contas, com a penosa desalavancagem - gastar menos e poupar mais, para diminuir as dívidas - a reduzir a procura interna, pública e privada, a única esperança de restaurar o crescimento está numa melhoria da balança comercial, o que requer um euro muito mais fraco em relação ao dólar.

Enquanto isso, o aperto na concessão de crédito na periferia da Zona Euro está a intensificar-se: devido aos empréstimos baratos de longo prazo concedidos pelo BCE, os bancos da Zona Euro não têm problemas de liquidez, por agora, mas vêem-se confrontados com uma forte escassez de capital. Perante a dificuldade de cumprirem a exigência de um rácio de capital de 9%, eles conseguem atingir esse objectivo através da venda de activos e da contracção do crédito - o que não é propriamente um cenário ideal para a retoma económica.

Para piorar as coisas, a Zona Euro depende mais do que os EUA da importação de petróleo. E os preços do petróleo estão a subir, apesar de o ambiente político estar a deteriorar-se. A França poderá eleger um presidente que se opõe ao Pacto Orçamental e cujas políticas poderão assustar os mercados obrigacionistas. As eleições na Grécia - onde a recessão está a converter-se em depressão - poderão dar entre 40% a 50% do voto popular a partidos que defendem o "default" imediato e a saída da Zona Euro. Os eleitores irlandeses poderão rejeitar o Pacto Orçamental num referendo. E há sinais de fadiga perante a austeridade e a reforma tanto em Espanha como em Itália, países onde as manifestações, as greves e o ressentimento popular contra a dolorosa austeridade estão a aumentar.

E até mesmo as reformas estruturais que acabarão por impulsionar o crescimento da produtividade podem ser recessivas no curto prazo. Aumentar a flexibilidade do mercado laboral através da redução dos custos de despedimento dos trabalhadores é algo que levará - no curto prazo - a mais despedimentos no sector público e privado, exacerbando a diminuição dos rendimentos e da procura.

Por último, depois de um bom arranque, o BCE suspendeu agora o estímulo monetário adicional de que a Zona Euro precisa. Com efeito, os responsáveis do BCE estão a começar a preocupar-se - e dizem-no publicamente - com o aumento da inflação decorrente do choque petrolífero.

O problema é que a Zona Euro tem uma estratégia de austeridade, mas nenhuma estratégia de crescimento. E sem isso, o que tem é uma estratégia de recessão que torna a austeridade e as reformas auto-destrutivas contraproducentes, porque se o PIB continuar a registar uma contracção, os rácios do défice e da dívida continuarão a subir para níveis insustentáveis. Além disso, as reacções social e política acabarão por ser esmagadoras.

É por isso que os diferenciais das taxas de juro na periferia da Zona Euro estão de novo a aumentar. Os países da periferia sofrem de fortes desequilíbrios nos stocks e fluxos de capital. Os desequillíbrios nos stocks incluem a enorme - e crescente - dívida pública e privada em proporção do PIB. Os desequilíbrios nos fluxos de capital incluem um aprofundamento da recessão, uma forte perda de competitividade externa e grandes défices externos que os mercados não estão dispostos a financiar.

Na ausência de uma maior flexibilização da política monetária e de uma consolidação orçamental mais estendida no tempo, o euro não desvalorizará, a competitividade externa não será restaurada e a recessão irá agravar-se. E sem uma retoma do crescimento - não daqui a uns anos, mas sim em 2012 - os desequilíbrios nos stocks e fluxos de capital tornar-se-ão cada vez mais insustentáveis. Mais países da Zona Euro serão obrigados a reestruturarem as suas dívidas e talvez alguns deles acabem por decidir abandonar a união monetária.



© Project Syndicate, 2012.
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Tradução: Carla Pedro


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