O BPI foi o primeiro banco de investimento a iniciar a cobertura das acções da empresa que considera ser "das mais defensivas" do mercado português, atribuindo um preço-alvo de 3,60 euros. A chave para a "performance" futura das acções da REN está na regulação do sector energético em Portugal e neste ponto, o banco de investimento diz que "só há espaço para melhorias", afirmando mesmo que o actual quadro regulatório "não faz sentido" e "é irracional".

Através do método dos "cash flow descontados", o BPI avalia a REN em 3,15 euros por acção no final de 2008. Para chegar ao preço-alvo, adiciona o potencial ganho com sinergias (0,08 euros) e uma probabilidade de 50% a um ajustamento ao valor da inflação para efeitos de cálculo à base dos activos regulados (RAB), o que representa mais 0,39 euros por acção. Ou seja, na avaliação que faz à REN, o BPI está já a incorporar uma melhoria na regulação em Portugal, mas diz que há espaço para outras, sendo que o melhor cenário aumenta o valor das acções da REN para 4,50 euros.

O analista Enrique Manrique acredita que o actual preço das acções da REN já reflectem parte deste optimismo com mudanças na regulação, optando por isso por atribuir uma recomendação de "manter" aos títulos. "Na nossa perspectiva, o apetite por acções como as da REN, o seu fraco "free-float" e as expectativas de mudanças na regulação levaram as acções a transaccionarem com um prémio que só pode ser justificado por claras melhoras em termos de regulação", refere o BPI, esperando "um fluxo de notícias positivas nos próximos trimestres".

Apesar da forte regulação que condiciona a actividade da REN, o BPI encontra outros "drivers" para os títulos, como a potencial nova fase de privatização, potencial descida do défice tarifário, evolução das taxas de juro e notícias relacionadas com preço final dos activos de gás a pagar à Galp.

Mas será na regulação que os investidores deverão encontrar as notícias que mais influenciarão as cotações da empresa. O BPI não espera novidades relacionadas com a remuneração dos activos (ROA) e a RAB até à definição do próximo quadro regulatório , o que está previsto para meados de 2008. "Contudo, é de esperar notícias sobre a potencial apropriação de ganhos de eficiência já este ano", refere o BPI. Quanto ao sistema actual, o BPI diz que não faz sentido, pois de acordo com as actuais condições, "não há incentivos claros para a REN ser mais eficiente, uma vez que todos os ganhos são passados para o consumidor".

Manrique diz mesmo que tal situação é "especialmente irracional", pois não permite criação de valor. "Qual é o incentivo de uma empresa privada para investir em projectos onde a taxa de remuneração (ROA) é de 7%, quando o custo de capital (WACC) é de 7,6%", questiona o analista.

O BPI aponta uma série de potenciais melhorias que podem ser feitas à regulação em Portugal e que têm impacto positivo na avaliação da REN. No melhor cenário, o preço-alvo da REN sobe 25% para 4,50 euros.

Aumento das taxas de remuneração – Impacto positivo de 0,62 euros

Se o regulador aumentar as taxas de remuneração dos activos (ROA) no gás e na electricidade para 9%, face aos actuais 8% e 7%, respectivamente, o valor justo da REN sobe de 3,15 euros para 3,77 euros. Mas caso se mantenha nos 7% na electricidade, a avaliação da REN desce para 2,66 euros.

REN beneficia com ganhos de eficiência – Impacto positivo de 0,24 euros

A segunda medida passaria por permitir à REN tirar partido dos potenciais ganhos de eficiência, que actualmente são totalmente passados para o consumidor. O BPI adianta que no melhor cenário, com estes ganhos a ascenderem a 8%, o valor adicional atribuído a cada acção da REN é de 0,24 euros.

Evolução da inflação conta para a RAB – Impacto positivo de 0,77 euros

O BPI também analisou a possibilidade de serem feitos ajustamentos à base dos activos regulados (RAB), para ter em conta a evolução da inflação. Se fosse considerada na totalidade, a REN valia mais €1,60 euros por acção e num cenário mais moderado (apenas 50% da inflação anual) a avaliação aumenta € 0,77.