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Rui Alpalhão 20 de Julho de 2014 às 21:29

Concentração ou difusão, eis a questão

O tema económico das últimas semanas - e, não custa arriscar, das próximas - tem sido o BES, o GES e as relações entre estas duas entidades quase homónimas, entre si e da família Espírito Santo. A dança de cadeiras, como seria de esperar, produziu muitas primeiras páginas.

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As pessoas, e o que estas podem e não podem, são, quase sempre, o tema mais atraente, quer na imprensa cor-de-rosa quer nos jornais cor-de-salmão. Menos atraente, mas mais interessante, é o tema da relação entre capitais investidos pelos accionistas de uma sociedade e o poder a que esses capitais permitem aceder. Efectivamente, a relação entre capital investido e recompensa é, usualmente, linear – quem investe x% do capital em acções ordinárias tem direito (o chamado "direito económico") a receber x% do rendimento do capital investido. A relação entre capital investido e controlo é muito menos linear, pois é possível – e até frequente – mandar mais do que proporcionalmente ao capital investido, como é possível – ainda que menos frequente – mandar menos que proporcionalmente ao capital investido. Até à investida do Banco de Portugal, o GES mandava mais do que investia no BES. Hoje, parece, manda menos. À primeira situação chama-se concentração dos direitos de voto, à segunda difusão dos ditos, pelo que parece legítimo concluir que o Banco de Portugal é a favor da difusão.

 

A maior parte das organizações internacionais que opinam sobre governação de sociedades emite recomendações no sentido da simetria de direitos económicos e direitos de voto, o chamado princípio "one share, one vote". No caso do BES, a concentração dos direitos de voto decorria de uma estrutura de controlo em pirâmide, cuja demolição foi ordenada pela autoridade monetária. As estruturas piramidais popularizam-se usualmente quando os regimes legais, ou as práticas de mercado, não disponibilizam vias mais directas de concentração dos direitos de voto, como acções preferenciais sem voto, "multiple voting shares" ou as acções douradas de que a República Portuguesa tanto mostrou gostar. Quando a lei ou o mercado desconsideram estas vias, o accionista astuto que pretende concentrar direitos de voto dedica-se à edificação de pirâmides, que é possível com integral respeito formal pelo princípio "one share, one vote". As estruturas piramidais, em que A participa em B que participa em C e assim sucessivamente, concentram os direitos de voto porque a percentagem de participação na última sociedade da pirâmide é o produto das participações detidas nos vários níveis da pirâmide, enquanto a percentagem de controlo corresponde à participação no último nível, sempre superior desde que as participações não sejam a 100%. Por exemplo, numa pirâmide com três níveis, em que A tenha 51% de B e esta 51% de C, A detém indirectamente 51%×51%=26% de C, mas beneficia de 51% dos direitos de voto. É simples, é (mais) barato, e dá (ou não) milhões.

 

Tal como há várias formas de concentrar direitos de voto, existem diversos mecanismos para os difundir. A consensualidade em torno do "one share, one vote" é relativamente recente, pois no século XIX era visto como menos elegante que um accionista, lá por ter mais dinheiro investido que outros, tivesse igualmente mais votos. Nessa época, em que o estatuto de "sócio" se aproximava do de membro de um clube, era comum o voto por "show of hands", ou seja, um accionista um voto, independentemente da participação, para disciplinar o poder dos accionistas mais abastados. Variantes como "voting caps", com limites máximos ao direito de voto independentemente da participação, eram então recomendados pelas mesmas razões. Em Portugal, país de pouca tradição empresarial, o "show of hands" aplicou-se, por exemplo, na Companhia União Comercial, fundada em 1844 pelo Conde do Farrobo e que se viria a fundir, em 1855, com a mais antiga seguradora portuguesa, a Bonança. Na União Comercial, Farrobo, apesar de entrar com a maioria do dinheiro, fez aprovar estatutos que davam direitos de voto idênticos aos 50 maiores accionistas. Dois séculos depois, parece pôr-se mais fé na regulação do que na auto-regulação que estes mecanismos consagram. A título de registo de interesses, esclarece-se que este artigo foi escrito num terraço edificado onde outrora estiveram os jardins do Conde do Farrobo, o que pode ter influenciado a opinião do escriba, e porventura as suas acções futuras.

 

Professor Associado da ISCTE Business School

 

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