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Teodora Cardoso 01 de Abril de 2008 às 13:59

Regulação versus mercado

Do longo debate internacional sobre a crise financeira que se vive desde o Verão de 2007 ressalta uma oposição, em larga medida artificial, entre os que continuam a manter que estamos perante uma simples crise de liquidez e os que defendem tratar-se de um

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Há dias, Alan Greenspan avançou com um novo argumento1 que, na prática, procura responder às críticas que lhe têm sido endereçadas, quer com respeito ao modo como geriu a política monetária norte-americana (especialmente no período pós-2001), quer no que se refere à sua crença nos mercados que só tem paralelo no cepticismo que evidencia quanto à capacidade das autoridades para os regular. Nesse artigo, as culpas são atribuídas aos modelos de gestão de risco, um alvo fácil dado que o seu rotundo falhanço já se tornou evidente.

O falhanço dos modelos não elimina, porém, as responsabiliades dos reguladores. Por um lado, como Alice Rivlin (que foi vice-presidente do Fed ao tempo de Greenspan) sublinha num comentário no “FT” online, “a culpa não está na imperfeição dos modelos. A falha esteve em evitar as perguntas sensatas: Irão os preços das casas subir indefinidamente? Não é provável. O que acontecerá ao valor dos títulos garantidos por hipotecas quando o preço das casas deixar de subir ou mesmo baixar? É claro que descerá. Não eram precisos modelos complexos para responder a estas questões. Bastava formulá-las.”

Por outro lado, há muito que especialistas tinham posto em causa a eficácia dos modelos, com razões que davam seriamente que pensar. Uma crítica que não podia ser mais clara é a de Avinash Persaud, um indiscutível conhecedor, que concluía assim um artigo de 2002, eloquentemente intitulado “The folly of Value-at-Risk”: “juntarmo-nos a uma multidão em busca de uma carteira que evidenciou no passado o almejado equilíbrio entre risco e retorno, na esperança de que continue a fazê-lo no futuro, não é apenas fútil: é perigoso. Em finança, o futuro não se parece com o passado: reage-lhe”. Valores que antes foram seguros e não correlacionados entre si, perdem essas qualidades ao serem procurados pela maioria dos investidores – em busca das mesmas características, com base nos mesmos dados e numa lógica idêntica. Essa procura gera a correlação que antes não existia e a sobrevalorização a que dá origem induz o risco a que se pretendia fugir.

Apesar destas objecções, que não é preciso ser prémio Nobel para perceber, as entidades reguladoras depositaram nesses modelos uma enorme parte da responsabilidade pela gestão do risco, ao mesmo tempo que, nos Estados Unidos, fechavam os olhos a práticas irresponsáveis, quando não fraudulentas, de concessão de crédito hipotecário2 e, através da política monetária, acomodavam uma espectacular exposição ao risco de liquidez, cujas consequências acabariam inevitavelmente por manifestar-se.

Um dos elementos que, no plano puramente técnico, contribuiu para a evolução que levou à crise consistiu na adopção do modelo contabilístico que obriga a reavaliar permanentemente os balanços dos bancos a preços de mercado (mark to market). Para além do facto, que a crise tornou bem claro, de que em muitos casos não há simplesmente mercado, levando a usar os “modelos” como seu substituto, esse método supõe que os mercados sejam perfeitos: líquidos, eficientes e estáveis. Se essas condições não se verificarem, caímos na situação a que estamos a assistir: a um período de euforia, em que os balanços se valorizavam, os lucros e o capital cresciam – mesmo que assentes em operações de mérito muito duvidoso – segue-se um outro em que os activos de qualidade, cujo valor voltará necessariamente a subir, têm de registar prejuízos, apenas porque os tentáculos da crise destruiram a confiança em todo o sistema.

Esta é uma das principais razões porque bancos por todo o Mundo, que nunca intervieram em nada de parecido com o subprime, estão agora a ser arrastados para a crise. Suspender a aplicação do mark to market está, por isso, a tornar-se numa necessidade imperiosa, muito mais relevante para possibilitar o saneamento ordenado da situação do que uma sucessão de intervenções com vista a “salvar” bancos. Dela resultaria a paragem da espiral descendente que obriga os bancos a contrair o crédito e, desse modo, a afectar negativamente a economia. Resultaria também uma forma muito mais sã de intervenção dos governos nos mercados, ao nível que lhes compete, ou seja, o da regulação.

É claro que, conjuntamente com essa suspensão, haverá que proceder a uma completa revisão dos sistemas de regulação e supervisão. Mas haverá sobretudo que abandonar crenças religiosas nesta matéria, sejam elas no mercado ou nos governos. Nenhum deles, por si só, é bastante. É na conjugação dos dois e na atenção permanente aos factos – a todos os factos e não só aos que convêm – que têm de assentar mecanismos de regulação eficientes.

1 “We will never have a perfect model of risk”, Financial Times, 17 Março.
2 O FMI publicou, na Finance & Development de Dezembro de 2007, um artigo que descreve detalhadamente o mercado hipotecário americano e o modo como os seus “tentáculos” alastraram a todo o Mundo: ver Subprime: Tentacles of a crisis (
http://www.imf.org/external/pubs/ft/fandd/2007/12/pdf/dodd.pdf).

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