Sete coisas que deve saber acerca dos "exchange traded funds"

Na última década, os veículos de investimento nos índices, conhecidos como "exchange traded funds" (ETF), registaram um forte crescimento. Isto reflecte alguns das vantagens evidentes dos ETF, tais como os baixos custos e a capacidade de serem transaccionados nas bolsas. No entanto, ao contrário das afirmações da indústria de que são produtos simples, os ETF estão a tornar-se cada vez mais complexos. Neste documento iremos chamar a atenção para sete coisas importantes que os investidores devem ter em conta.

1. EFICIÊNCIA DO MERCADO

A eficiência do mercado é importante ao avaliar os ETF como proposta de investimento. Se os mercados fossem verdadeiramente eficientes, então o argumento para investir em ETF seria inquestionável uma vez que a possibilidade de registarem um desempenho superior ao do mercado através de uma gestão activa desapareceria. Mas os mercados não são inteiramente eficientes e, na opinião da Fidelity, na maioria dos casos são suficientemente ineficientes para justificarem uma gestão activa.

De certa forma paradoxalmente, é possível que os ETF possam eles próprios estar a reduzir a eficiência do mercado. Para que os mercados sejam eficientes, é necessário que muitos investidores estejam empenhados em analisar os fundamentais das empresas tal como os investidores activos fazem. Uma vez que os fluxos de investimentos nos ETF desviam fluxos dos fundos activos, há menos recursos destinados à pesquisa das empresas, o que pode resultar numa menor eficiência do mercado.

2.RISCO DE CONTRAPARTE

Existem dois tipos principais de ETF: os que reproduzem inteiramente um índice e os baseados em swaps. Os ETF que reproduzem inteiramente um índice obtêm o retorno do índice detendo todas as suas acções. Os ETF baseados em swaps, que estão a ganhar popularidade, procuram obter o retorno de um índice através de acordos de swap efectuados com terceiros, muitas vezes com bancos de investimento. Os ETF baseados em swaps envolvem pois algum risco de contraparte - nomeadamente o risco de falência da contraparte. Nos primeiros tempos dos ETF, isto parecia uma possibilidade remota, mas o destino do Bear Stearns e do Lehman Brothers aumentou muito a sensibilidade dos investidores a este factor de risco.

3. "TRACKING ERROR" E OPTIMIZAÇÃO

O objectivo central dos ETF é proporcionar aos investidores um retorno o mais semelhante possível ao retorno do índice. Frequentemente, os retornos dos ETF serão inferiores aos do índice, em parte devido aos encargos que é necessário pagar ao fornecedor destes fundos. Apesar de os ETF de maior dimensão tenderem a ter "tracking errors" (a diferença entre o retorno de um fundo e o retorno do índice) muito baixos, pode haver ocasiões em que os tracking errors -(TE) se tornam proibitivamente elevados. Um estudo recente da Morgan Stanley descobriu que o tracking error médio de um ETF foi de 125 pontos base em 2009, mais do dobro de 52 pontos base em 2008. O mesmo estudo descobriu igualmente que 54 ETF tiveram TE de mais de 300 pontos base em 2009, face a um número muito reduzido no ano anterior.

O TE pode ser significativamente mais elevado quando um ETF utiliza uma técnica conhecida como 'optimização', segundo a qual um programa informático de algorítmicos selecciona um subconjunto de um índice mais vasto, que acredita ser capaz de seguir o índice no seu conjunto. A optimização tende a ser preferível quando a reprodução integral é considerada inviável, talvez devido ao facto de um índice conter títulos ilíquidos ou em número demasiado grande.

4. CRESCENTE VOLATILIDADE E RISCO REGULATÓRIO

A simplicidade é muitas vezes citada como uma vantagem dos ETF. No entanto, o rápido crescimento do mercado ETF durante a última década levou a um leque notável de escolhas do produto. Decidir entre estes requer que o investidor compreenda os diversos pontos de diferenciação, incluindo a escolha entre os produtos baseados em swaps e os que reproduzem integralmente o índice, os diferentes tracking errors, os diferentes níveis de liquidez, as considerações fiscais e, não menos importante, os rácios de custos totais.

É compreensível que a crescente complexidade e níveis de risco de alguns produtos tenham vindo a chamar a atenção das entidades reguladoras. Por exemplo, em 2009, a Autoridade Reguladora da Indústria Financeira norte-americana (FINRA) e a Securities Exchange Commission (SEC) publicaram um aviso aos investidores denominado 'Leveraged and Inverse ETF: Specialized Products with Extra Risks for Buy-and-Hold Investors' . Este aviso prevenia os investidores acerca do potencial para grandes desvios entre o desempenho diário declarado e o desempenho efectivo no longo prazo, especificamente devido à prática de fixação diária de preços em muitos ETF alavancados e inversos.

5. LIQUIDEZ / RISCO DE "SPREAD"

Os ETF são comprados e vendidos como as acções ordinárias e têm "spreads bid/ask" semelhantes. Por isso, um investidor tem de estar ciente do risco de spreads excessivamente elevados. A liquidez dos ETF, medida em "spreads bid/ask", está fortemente relacionada com a liquidez dos títulos subjacentes a um índice. Os investidores têm de estar cientes do risco dos "spreads bid/ask" em mercados menos líquidos.

No entanto, Matthew Hougan, no Relatório sobre ETF do Index Universe em 2008, questionou a ideia geralmente aceite de que a liquidez de um ETF é apenas função da liquidez dos títulos subjacentes a um índice. Em vez disso, descobriu provas de que, embora a liquidez dos títulos subjacentes fosse muito importante, os "spreads bid/ask" também estavam negativamente relacionados quer com a dimensão do fundo quer com a liquidez das transacções. Embora a maioria dos ETFs tivesse "spreads bid/ask" baixos de 10 pontos base, em 14 casos, Hougan descobriu que o spread era superior a 50 pontos base. Através de custos de transacção acrescidos, spreads desta dimensão diminuiriam claramente a competitividade dos custos de tais ETF.

6. RISCO FISCAL

As variações fiscais podem ser outro ponto importante de diferenciação entre os ETF e, como tal, são outra área de complexidade e risco. Por exemplo, um relatório recente da Blackrock revelou que um quarto de todos os ETF cotados no Reino Unido não tinha estatuto de 'distribuidor', o que significa que os investidores domiciliados no Reino Unido que comprassem estes fundos poderiam estar sujeitos a um imposto sobre o rendimento tão elevado como 50%, em vez de um imposto sobre mais-valias de 18% ou 28%. No relatório, foi revelado que 56 dos 239 ETF cotados no Reino Unido não tinham estatuto de 'distribuidor'. Os números relativos aos ETF cotados na Europa mostraram que apenas 238 dos 1.854 produtos cotados tinham um estatuto de distribuidor no Reino Unido.

7. IMPACTO NO MERCADO: OS ETFs E AS CRESCENTES CORRELAÇÕES DAS ACÇÕES

Nos últimos tempos, uma característica notável dos mercados accionistas mundiais tem sido as maiores correlações das acções, com uma tendência para as acções se movimentarem cada vez mais em linha umas com as outras. Embora a globalização do negócio seja muitas vezes citada para justificar esta mudança, uma outra explicação é que as maiores correlações das acções são resultado dos maiores fluxos de investimento em produtos passivos, particularmente em ETF. Os fluxos passivos resultam na compra e venda sem discriminação de valor de grupos de títulos que fazem parte de índices específicos. Um estudo recentemente publicado nos EUA pelo National Bureau of Economic Research , que descobriu que a simples inclusão de um título num índice tendia a aumentar significativamente o seu co-movimento com outros títulos do mesmo índice, veio dar suporte a esta ideia.

Se, de facto, os ETF estão a contribuir para o aumento das correlações das acções, de tal modo que as acções estão a movimentar-se cada vez mais em linha umas com as outras e de uma forma que é menos relacionada com os fundamentais das empresas, então não é provável que esta situação seja sustentável no longo prazo. Com o decorrer do tempo, a probabilidade de os preços das acções serem inadequados aumentaria, criando oportunidades para os investidores actives e levando a uma redução das actualmente elevadas correlações.