O BCE anunciou na passada quarta-feira que implementará um programa de "Quantitative Easing" (QE), englobando os programas anteriores, num valor mensal de 60 mil milhões de euros (que passarei a denominar por 60 biliões de euros, para alinhar com o português do Brasil e a linguagem verbal, em inglês, do presidente do BCE) a partir de março e que se prolongará até setembro de 2016 num aumento aproximado do balanço do BCE de mais de um trilião de euros (em português do Brasil, ou se quisermos 1 bilião de euros no nosso português).

O essencial do programa é o uso destes montantes mensais para comprar dívida pública dos países do euro no mercado secundário. Já que os ativos financeiros privados disponíveis, associados às versões anteriores mitigadas de QE na Zona Euro, não tinham dimensão para absorver montantes tão elevados como os agora anunciados pelo BCE.

Esta é obviamente a notícia económica do mês, e poderá ser mesmo a notícia do ano, tendo em conta o debate jurídico e económico que antecedeu o seu anúncio.

O programa anunciado contém um conjunto de restrições, que protegem parcialmente os detentores do capital do BCE do chamado risco moral. No contexto da política monetária da Zona Euro, o risco moral corresponde ao aproveitamento assimétrico que os países com dívida elevada (isto é em que a sua dívida em percentagem da dívida total dos países do euro é superior à sua percentagem no capital do BCE) podem fazer dos países cuja dívida é relativamente baixa. Estas proteções surgem na forma da participação significativa (em 80%) dos bancos centrais de cada país na compra da dívida pública previamente emitida pelo seu estado, e em limites quantitativos à exposição que o BCE, como um todo, terá à dívida de cada país e de cada emissão. Adicionalmente ficam excluídas do programa de QE as obrigações dos países com "rating" da sua dívida inferior ao mínimo de qualidade, o que excluirá no entretanto apenas as obrigações do Estado grego.

A motivação essencial do programa tal como explicado pelo BCE é tentar trazer a inflação da Zona Euro para próximo, mas abaixo, do limiar de 2%, quando neste momento esta se encontra muito baixa, próximo de 0,3% ao ano. Ou seja o objetivo é atingir a estabilidade de preços na Zona Euro, tal como definido no mandato do BCE, e não outro tipo de resultados, assumidos pela Reserva Federal americana, como seja a redução do desemprego ou uma mais rápida recuperação da economia. Uma consequência desejada e assumida do QE da Zona Euro é baixar as taxas de juro nos prazos mais longos, quer em termos nominais quer em termos reais. Uma consequência desejada, mas não assumida, é a redução da taxa de câmbio do euro face ao dólar.

O BCE explicita que a sua expetativa é que o mecanismo de transmissão do QE até ao objetivo de estabilidade de preços se fará através de um estímulo ao investimento e consumo, que as condições monetárias mais acomodatícias facilitarão, que por sua vez criará uma pressão ascendente sobre os preços ou seja inflação.

Para moderar as expetativas vale a pena comparar o atual programa com o que se passou nos Estados Unidos da América (EUA). A Reserva Federal americana iniciou o seu primeiro programa de QE em novembro de 2008 na sequência da crise financeira global de 2007-08. Esse programa, que ficou conhecido por QE1, terminou em meados de 2010 mas acabou por ser substituído por um segundo programa (QE2) no final de 2010. Também este programa teve de ser transformado num terceiro (QE3) programa em setembro de 2012, e foi este programa que a FED terminou em outubro de 2014, de forma gradual a partir de finais de 2013, após considerar que os principais objetivos em termos de redução do desemprego e robustez da economia americana pareciam permitir a sua conclusão.

Ou seja, os sucessivos programas de QE nos EUA duraram cerca de seis anos. Em termos de consequências, a dimensão do balanço da Reserva Federal, o banco central americano, quadruplicou face à sua dimensão anterior à crise financeira global de 2007-08. No caso do BCE o objetivo até setembro de 2016 é aumentar o balanço em cerca de 50%.

Os impactos nos diversos indicadores económicos relevantes como inflação, desemprego ou crescimento económico, demoraram algum tempo a ser observados nos dados. Por outro lado, as consequências nos preços de um conjunto variado de ativos financeiros incluindo obrigações públicas e privadas, ações e preços de matérias-primas, foram muito mais rápidas e significativas. Produziram-se ganhos de carteira assinaláveis e sem precedentes históricos na sua persistência e previsibilidade. Porém, diversos sustos e especulações em torno de decisões da FED produziram também uma volatilidade assinalável, em muitas classes de ativos financeiros.

Em síntese, a experiência mais próxima da que o BCE agora inicia é a da FED. Essa experiência só em 2015 iniciará o seu processo do desmame, cuja intensidade e duração é ainda incerta. Pelo que não se conhece bem, e na prática, os riscos que esse processo encerra.

O cenário mais provável é, por isso, que o processo de QE na Zona Euro seja igualmente prolongado no tempo. Com avanços e recuos, ao sabor dos dados e da informação económica que vai sendo coligida. Os responsáveis do BCE calibraram, certamente, a dimensão do programa tendo em conta a experiência da FED (por exemplo o programa tem uma dimensão relativamente maior, maturidades mais longas, e um prazo inicial mais alargado que o QE1). Porém não parece haver evidência que sugira que os efeitos na inflação ou desemprego possam ser rápidos. Parece por isso prudente preparar os governos, empresas e cidadãos dos países do euro porque os resultados desta política monetária, nas variáveis mais importantes que a justificam, são simultaneamente incertos e lentos.

A persistência das baixas expetativas de inflação e o risco de deflação na Zona Euro empurraram, porém, a maioria dos membros do conselho do BCE para esta decisão. Nesse sentido, devemos confiar que esta é tomada tendo em conta o seu melhor juízo sobre o que é mais benéfico para a Zona Euro como um todo, no quadro do seu mandato sobre a estabilidade de preços.

Professor

Católica Lisbon School of Business & Economics

Universidade Católica Portuguesa

 

Este artigo está em conformidade com o novo Acordo Ortográfico.